Autor: Jose Carlos Torres (1) Junio 2021

Es común al ser humano dar por buenas ideas generalmente aceptadas, frases hechas sin pararnos a reflexionar qué verdad encierran.

Los ilustrados españoles se empeñaron de desengañar a la sociedad española del momento de sus supersticiones. Tengo especial cariño por la anécdota del benedictino Jerónimo Feijoo que criticaba, entre otras muchas cosas, la creencia de su tiempo de que comer cualquier cosa a continuación del chocolate causaba grandes males. En sus propias palabras, “inmediatamente después del chocolate comí una buena porción de torreznos y me hallé lindamente, así aquel día como mucho tiempo después”. Su burla de las supersticiones populares, aunque acertada, por otro lado, quizá se miraría de otra manera por los nutricionistas de hoy ante semejante menú. Yo desde luego, como poco, necesitaría un omeprazol para este trago.

Continuamente en el sector inmobiliario vemos situaciones similares. No hace tanto que el inversor institucional se sumó a la moda de los flagship stores con entusiasmo, sobre la tesis alambicada de que las grandes marcas en general, y las de moda en particular, optarían por megatiendas reduciendo tiendas pequeñas en ubicaciones secundarias. La burbuja se fue hinchando, hasta llegar a pensar que la renta de estos locales era lo de menos, porque era una herramienta de marketing y el P&L de estas unidades era secundario. Si a eso le sumamos el hecho de que este tipo de activos son escasos, ¿qué podía salir mal? …Pues casi todo!!!

• Si esta categoría de inmuebles, de más de dos mil metros cuadrados, son escasos también lo son los candidatos para ocuparlos, luego esa situación de superioridad de posición de arrendador frente arrendatario no era tal.

• En el fondo, se estaba haciendo una asunción sobre el modelo de expansión de Zara, obviando que Zara sólo hay uno. De hecho, es casi el único operador de moda mass market que gana dinero en el contexto actual y es por una multitud de factores que trascienden su estrategia inmobiliaria. En cualquier caso, el resto de las marcas de moda no tenían margen suficiente para aguantarle el pulso a Inditex en esto.

• Resultó que no eran rentables en esos niveles de rentas, y sí tenían que ser serlo, luego las rentas no eran sostenibles. Los canales de marketing digitales se han vuelto mucho más complejos y eficaces que tener un gran local que cause asombro, entre otras cosas porque esto ya no nos asombra como antes. Es más, se ha emprendido el camino sin retorno de acordar estructuras de renta variable en estos activos. Esto no es malo per se, pero es un cambio radical de paradigma.

La realidad es que ahora los inversores han virado 180º y son muy reacios a este tipo de activos pues son percibidos como más inestables, de alto riesgo.

Juzgar el pasado con ojos del presente es evidentemente ventajista, así que mojémonos con la mega tendencia actual: Beds & Sheds, esto es estanterías y camas, o más bien, logístico y residencial en alquiler.

Dejaré para otro día los factores que ven los inversores de hoy, como ocurrió con los grandes locales comerciales en el pasado, para que estemos viviendo semejante fiebre del oro para estos sectores, pero sí identificaré algunas de las cosas que en mi opinión pueden salir mal.

Un edificio logístico es rápido y barato de construir, hay más suelo disponible de lo que muchos creen, y se vuelve obsoleto rápido. La demanda de estos operadores es fuerte y lo seguirá siendo, ahí no veo el principal riesgo, pero si en la fidelidad de los inquilinos en el largo plazo cuando solo en Madrid se van a meter cerca de 1 millón de metros cuadrados anuales de nuevos edificios logísticos en los próximos años. Los precios actuales creo que no están reflejando estos factores de riesgo.

Sobre el residencial en alquiler pasa algo parecido, pero por razones diferentes. No es tan rápido ni barato de construir, por lo que el activo en sí mismo, si es bueno es más viable a largo plazo. No obstante, de nuevo veo un gran riesgo con los precios que se están pagando. No dejan casi margen para el error. Si asumimos que la rentabilidad de entrada de estos activos en Madrid y Barcelona es ya del 3.5% o por debajo, significa que, si nuestro plan de negocio yerra en, digamos, 50.000€ menos de lo que esperamos, se están destruyendo 1,4 millones de valor. Es un factor multiplicador de 28 veces y media que no perdona fallos en el plan de negocio, cuando sabemos que los mercados son cíclicos.

«La disciplina y la honestidad del inversor, tan necesarias hoy como en tiempos del Padre Feijoo»

Jose Carlos Torres, es Director de Adquisiciones en Hines. Previamente fue responsable de adquisiciones de otros fondos como Redevco o Zaphir AM y colabora como profesor en varios programas inmobiliarios del Instituto de empresa. Es licenciado en ADE por la universidad Carlos III de Madrid y ha cursado diferentes programas inmobiliarios en el Instituto de Empresa de Madrid y en la Säid Business School de Oxford.